御龙斩金：铜价空头或未见底 需求端不容乐观

一、行情回顾；

8月份铜价以跌为主，主要还是由于市场对中国经济有偏悲观的预期，虽然中国政府出台一系列措施期望稳增长，但期间夹杂的市场对中美两国贸易战的情绪释放以及铜矿企罢工未发生，铜价主跌。

二、7月经济数据的隐忧；

公布的7月经济数据可以说是全面不及预期，无论是消费、投资还是出口。回溯历史数据，上一次社会消费品零售总额当月同比出现连续个位数的增长还是2003年，本次社消数据的连续下滑，无论怎样解读，消费乏力还是难以在短期内改观。CPI来看，其同比维持在2%左右小幅波动；非食品类CPI同比2017年以来一直在2.0%-2.5%区间内，但观察PPI数据可以看到，2017年以后PPI增同比一直维持较高速增长，即使最低也在3.1%，从这可以看到，虽然原材料价格上涨，但并没有有效传递到消费端，消费一定程度来看是虚弱的。食品类CPI的涨跌受节日因素影响较大，但近期因为非洲猪瘟的影响，猪肉价格或会进一步攀高，带动CPI小幅走强。但总体来讲，消费短期内转好的迹象并不明朗。

投资方面，公布的固定资产投资完成额同比一路下滑，相对于前期动辄两位数以上的增幅，7月份最新数据是同比5.5%，为历史最低点。因此投资对经济的拉动作用可谓是乏力。不过，在悲观的投资数据里隐藏着一个相对来说偏乐观的数据：民间固定资产投资。民间固定资产投资同比走出低谷，正在缓慢上升。在环保加力和信用紧缩的起始点，民间投资迅速下滑，而如今民间投资同比增长或是其找到了不同以往的投资标的。

出口方面，因为舆论对贸易战的宣传，市场担心美国对中国提升进口关税会严重影响中国的出口，但是随着中美之间多轮贸易博弈，中国对外出口并没有出现明显下滑，趋势上可能还是处在上升通道上的。可能有如下原因：人民币的贬值，预期加税前的突击出口，国外需求良好。不论怎样，较好的出口数据还是给中国基经济增加了一定的助力。

从三大需求对中国经济的贡献来看，目前偏弱的消费及投资仍然不能被相对来说偏好的出口所对冲，经济增长仍然面临下滑的风险。

三、国内稳增长政策出台迅速

面对7月经济数据的全面疲软，国内也迅速出台了多种措施试图稳增长：

8月22日，国常会署部署进一步推进缓解小微企业融资难融资贵的政策措施。会议强调，一要坚持稳健的货币政策，不搞“大水漫灌”，注重精准施策，着力疏通政策传导机制，鼓励金融机构增加小微企业贷款，降低融资成本。二要建立金融机构绩效考核与小微信贷投放挂钩的激励机制。加快落实小微企业贷款利息收入免征增值税政策。适当提高贷存比指标容忍度。支持发行小微企业贷款资产支持证券。三要坚持促发展和防风险并重，优化监管考核，增设小微信贷专项考核指标，使小微企业得实惠，禁止存贷挂钩、借贷搭售等行为，有效防范和化解金融信贷风险。

针对小微企业融资难的问题，国常会的相关决议可以说给了解决希望，但小微企业能获得多少融资便利还要看会议结果。结合民间固定投资缓慢回升的势头，未来小微企业作为市场润滑剂或有更好的作为。

8月14日，财政部印发《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》（以下简称《意见》）。《意见》明确，加快专项债券发行进度，省级财政部门应当合理把握专项债券发行节奏，科学安排今年后几个月特别是8月、9月份发行计划，加快发行进度。今年，地方政府债券发行进度不受季度均衡要求限制，各地至9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10月份发行。

该意见如果实施，意味着接近一万亿元的专项债券基本都将在今年10月份前安排发行。在刚刚过去的7月份，19个省市已经发行近2000亿元的专项债券，以此计算，9月底前需要完成约5000亿元专项债券的发行，10月份则将有约2700亿元的专项债券发行。未来几个月，将迎来地方政府专项债券的发行高峰。按照当前我国地方政府专项债券4个主要类型，即土地储备专项债券、收费公路专项债券、轨道交通专项债券以及棚改专项债券，基建项目在金九银十有很大的发力空间，经济稳增长有保障。

四、国际方面不稳定性因素增多

首先，贸易方面。中美之间经过多轮贸易摩擦，先有340亿美元商品的实质性加征关税，后有160亿美元商品关税的箭在弦上，同时还有2000亿商品关税的蠢蠢欲动，都给市场严重的悲观预期。不过两国之间也经过多轮磋商，打打谈谈，贸易摩擦并不能很快解决，但也不必过于悲观。

其次，新兴市场。由土耳其货币里拉崩溃向新兴市场传导的金融风险不得不引起市场的关注，前有委内瑞拉货币的崩溃，后有巴西左翼可能上台导致的货币风险，同时还伴随着南非土地改革带来的风险，新兴市场在近期风险集中，也给世界经济发展带来不稳定因素。

最后，特朗普一改前任对美联储的态度，对美联储政策指手划脚，也让市场充满变数。

五、铜的底在哪里？

2018年以来，铜价大的趋势是下跌，印证了我们在2018年年报《共性驱动因素减弱，有色将回归基本面》中有关铜的前半部分分析，即铜价将回落到50000一线，目前来看，铜价因多种因素共振有超过预期的回落。

回溯本轮铜价下跌，主要有如下几个因素：首先，废铜禁止进口并没有发挥出市场预期的影响。不论是从海关发布的有限的废铜进口数据来看，还是看固废进口批文中涉及到废铜的进口量，2018年废铜的进口数量都经历了一个较大幅度的下滑。但是据统计来看，进口废铜的平均含铜量有了一个较大幅度的提升，进口废铜平均含铜量接近60%，去年为35%左右。因此废铜进口量虽有下降，但折算成铜金属吨却大致持平。其次，中国经济的超预期下滑以及中美贸易战的影响。最后，铜精矿供应相对2017年来讲较为充足，未出现大规模的供应中断事件。多因素促使今年铜价趋势下行。

那么，铜价是否会在回落后出现反转，开始走高呢？

首先，从铜的TC/RC来看，目前国内冶炼厂TC报价在86.50美元/干吨，接近2017年年末的高位，市场最为担心的全球最大铜矿Escondida的罢工也只是虚惊一场，劳工协议的签订也给其他矿一定参考，目前可以大胆的预测，未来一两年内铜矿工人罢工概率不大，特别是大的矿企。所以从这方面来看，TC或许还有走高的可能。

其次，从ICSG统计的矿山产能利用率来看，目前在80%左右，距离历史高点88%还是有一定距离，也就是说铜精矿的供应在中短期内有很大的爬升潜力，折合约11万吨/月的精矿产量。

第三，铜的消费方面。铜材月度产量趋势性小幅下滑，表明国内铜消费有一定程度恶化。家用空调方面，库存止跌回升，目前维持在800万台上下。而且夏季已过，台风到来全国各地气温下降，后面空调的销量不可避免会有所下行，因此铜的白电消费这一块，难以看到大的起色。

第四，前面讨论到9、10月可能是基建贷款集中释放的时候，从1-7月的国内电网投资来看，今年电网投资同比增长一直落在负值区间，较2017年1-7月有500亿元的差距，目前来看弥补可能性不大。

第五，房地产市场，政治局会议定调坚决遏制房价上涨，房地产调控越来越严，放松可短期内可以说是不可能时事件。房地产新开工面积在2016年4月份达到阶段性高位之后一直回落到2018年2月份的低点，根据房地产市场2年左右的减建设周期，从目前来看，房地产市场对铜的消耗或逐步进入一个下行的通道。

六、市场展望与投资策略

7月国内经济数据让市场对未来中国经济较为担忧，但紧接着相关政策的出台给了市场一定信心。不过国际环境特别是中美贸易战进入实质性阶段也让大环境偏空。铜在国内消费方面也比较乏力，特别是房地产市场。

总得来讲，铜消费还是比较令人担忧的，价格或还有进一步的下跌的空间。但是也不宜过分看空，毕竟铜矿品味的下降和新建矿山较少，未来铜供应还是有捉襟见肘的可能。

投资策略：沪铜底部看向45000，45000-50000择机参与。

文/御龙斩金