今年第三次加息在即，美国加息周期还有多久？

本文作者中信证券固收分析师明明，原文标题《美国本轮加息周期还有多长》。

近日，美国商务部公布7月美国PCE数据，作为美联储衡量通胀的常用指标之一，今年第三次触及美联储2%的目标。但日前美联储主席在年会发表偏鸽言论，称美国目前经济总体稳健，通胀率超过2%目标风险较小。美联储将于本月21日召开议息会议，美国加息周期还有多久？通过对历史上美国加息周期的梳理，我们分析如下：

历史上美国的加息周期回顾

美联储主席的鸽态叠加7月美国PCE数据今年第三次触及美联储2%的目标，暗示着加息步伐的临近。美联储预计将在9月加息。彭博显示，美国9月加息概率为94.6%。自2015年底本轮周期首次加息，到美联储今年已加息两次，年内第三次加息在即，美国加息周期还有多久？需要我们回顾历史，分析美国的加息周期。

加息指一个国家或地区的中央银行提高基准利率的行为，有利于抑制通胀和消费等，并为下一次救市腾出一定降息空间。纵观美联储历史上共出现5次加息周期，分别出现在1983年、1988年、1994年、1999年以及2004年。五次加息周期的情况各有不同：

从下表可以盘点美国历史加息周期的始末，发现金融市场在美国加息前的拐点出现时点有一定规律性。债券长端总是先于另二者出现拐点，考虑到长期债券的久期更大，债券长端对经济形势的变化更加敏感，因此也更具有前瞻性。如果货币政策在通货膨胀率上升的初始就开始转向，央行能够更加超前地把握经济的发展走向，提前出手对通货膨胀率进行控制。

第一轮加息周期前，宽松的财政政策拉开美国经济复苏序幕，牛市引起通胀急速上行。1980年美国经济处于复苏初期，困扰美国长达十年的滞胀临近尾声，里根政府主张减税帮助经济复苏。但至1981年美国的通胀率已达13.5%，远超合理范围。债市方面，十年期国债在1980年6月16日录得年内最低收益率9.47%后开始上行，至1981年10月录得66.3%的增长，两年期国债收益率在10%小幅震荡；股市方面，1982年8月美国股市开始腾起，至加息周期开始，道琼斯指数录得39%的增长。为抑制通胀，里根政府采取稳定的货币政策进行控制，从1983年3月开启第一轮加息周期，通胀率从1981年的超过13%降至1983年的4%以下。本轮加息周期起始时1983年3月，股市和债市均处于牛市腾起阶段，债市对经济形势的反应敏感度要前于股市，至本轮加息周期止1984年8月，股市和债市均未有较大回落，仍高于加息前水平。本轮周期历时17月的加息周期提高基准利率3个百分点。

第二轮加息周期前，1987年股灾的爆发引起美联储紧急降息救市，通胀随股市回复而持续上行。债市方面，十年期国债从1987年3月23日7.25%后开始上行，至1981年10月16日创年内新高10.23%，录得超41%的增长，两年期国债自1988年3月2日7.07%开始上行，至1989年3月28录得全年最高9.86%；股市方面，道琼斯指数于1987年10月9日2640点跌落至1987年10月23日1739，录得此轮股灾最低点，跌幅超过-34%，此后股市开始回温。本轮加息周期内，美国经济增长整体稳定，在4%处小幅震荡，至加息周期结束时GDP增速为3.75%，在91年3月录得八年来最低水平；失业率处于80年代以来的低位；债市稍有回落，但10年期国债收益率仍保持在8%以上，短端收益率则出现超2%的跌幅，而股市则自美联储救市后一直处于牛市上行。本轮周期历时14月的加息周期提高基准利率3.3125个百分点。

第三轮加息周期前，1990年海湾战争爆发叠加油价上行加剧了美国经济形势的不稳定，经济出现衰退，随后美联储减息帮助经济复苏，1994年通胀开始上行。债市方面，十年期国债从1993年10月15日5.19%创年内最低后开始上行，至1994年11月17日创年内新高8.03%，录得54.7%的增长，两年期国债1994年1月28日4.08%开始上行至1995年1月3日创年内新高7.73%；股市方面，道琼斯指数于1993年11月10日3625点上行至1994年2月7日3964。加息开启后，虽然股市出现小阴线，但在94年底开始强劲上升。本轮加息周期内，美国经济增长先增后降，在4%处小幅震荡，至加息周期结束时GDP增速为3.47%；失业率下降1.2%；股市小幅区间震荡调整，后期债市长端、短端均有2%的回落。本轮加息周期历时12月的加息周期提高基准利率2.75个百分点。

第四轮加息周期前，亚洲金融危机爆发，美联储下调利率以应对危机，与紧随的IT热潮令投资增速迅猛，经济出现过热。债市方面，十年期国债从1998年10月5日4.16%结束下跌后腾起，至2000年1月20日6.79%结束增长，录得63.22%的增长，两年期国债自1999年4月8日4.93%开始上扬，至2000年5月15日6.93%止；股市方面，道琼斯指数于1998年10月7日7633点上行至1999年5月19日11107。本轮加息周期内，股市在10000点至12000内震荡，债市长端亦稳定在6%处，短端升幅2%。本轮周期历时11月的加息周期提高基准利率1.75个百分点。

第五轮加息周期前，2000年后互联网泡沐破灭后，美国经济陷入衰退，“911”事件令美国经济雪上加霜，美联储大幅降息救市， 2003年下半年经济复苏，房地产泡沫随之而来，需求拉上的通胀也开始上行。债市方面，十年期国债从2004年3月16日3.73%开始进入快速上升通道，至2004年5月13日4.85%结束增长，录得30%的增长，两年期国债自2004年3月24日1.5%开始上行，至2006年6月28日5.29%结束；股市方面，道琼斯指数于2004年3月30日10048点开始上行。本轮加息周期内，股市小幅区间震荡调整，并无明显趋势，债市长端有1%的回落，短端则出现最大增幅近3.8%。本轮周期历时13月的加息周期提高基准利率4.25个百分点。

通过五轮加息周期历程的回顾，我们发现加息周期前，美国基准利率均处于低位，因此美国经济环境都是以复苏的姿态出现，股市处于牛市上涨阶段，而债市收益率也是处于上行阶段。债市方面，债券市场长端在加息周期来临前半年左右开始进入上行通道，早于股市，债券市场的前瞻性更强。此外，长端收益率受到经济预期的影响，美国10年期国债收益率一般在加息周期结束前有所回落。股市方面，自1984年美国股市开启了16年的大牛市阶段，前四次加息周期并未能撼动股市的上行趋势，而是进行震荡调整阶段，之后继续上行，第五轮加息周期内股市也是在小幅区间震荡调整，未有下落趋势。

本年第三次加息在即，美国加息周期还有多久？

从本轮加息周期来看，国内通胀上行，就业和消费强劲。从消费来看，美国 7 月个人所得环比增长0.3%，可支配个人收入环比增长0.3%，均较6月下降0.1%，7月社会消费品零售总额5075.75亿美元，同比增长6.41%，创2012年2月以来新高；从就业上来看，美国失业率自2010年来呈下降趋势，今年七月录得2001年1月以来历史最低3.9%。美国人均收入和就业强劲增长可能给国内经济带来过热的风险。

国际贸易争端不断，外部经济环境较为严峻。国际贸易方面，目前北美贸易谈判尚未完成，但已接近尾声，美国与墨西哥已就修订协议初步达成一致，但加拿大方尚未表态。《美墨贸易协定》收紧了墨西哥对美汽车出口规定并保持了农产品零关税贸易，但考虑到北美贸易达成一致作为“双赢”格局，对两国均是利好消息。虽然目前加拿大尚未表态，比索和加元对美元汇率上行已在一定程度上反映了人们对此持有乐观情绪。但是，中美贸易战自今年三月打响后，美国对中国贸易逆差有一定程度回升，但近来逆差不断扩大。其中，中国作为美国的第二大农产品出口国，中方对美国农业采取反制裁措施使得美国对中国的食品及活动物的出口金额甚至低于贸易战前，给美国的经济带来较大的下行压力。国际资本流动方面，今年三月以来，不断走软的美元指数给国际资本的流入带来一定压力。

根据过去五次加息周期的经验来看，美国股市在结束新一轮加息周期后走熊风险不大。通胀方面，美国最近CPI有一定上行压力，7月份CPI同比上涨2.9%，与6月持平，为2012 年2月以来最大增幅。股市方面，道琼斯指数于2015年8月1日25666点开始上行，并呈持续走高态势。债市方面，长端10年期国债收益率于2015年2月2日1.68%开始抬起，短端2年期国债于2015年10月14日0.47%开始走高。就业方面，美国目前失业率处历史低水平。目前，美国经济呈稳定增长态势。2015年12月17日美联储开始本轮第一次加息，为2006年始长达十年的宽松货币政策画上句号。美联储曾在去年九月称，预计2018年将加息三次，2019年将加息两次。历史上最长加息周期为17个月，而近两次加息周期均在一年左右，所以我们预计，本轮加息周期将在2019年进入末期。