终可能在北京引发中国的金融危机

过去一个月，我们经观察发现，中国迅速推出了一系列货币和财政宽松措施：商业银行的准备金率要求（RRR）下调，监管规范放宽以支持更广泛的信贷增长，采取更加“积极主动”的财政政策，加快发行地方政府债券以支持基础设施投资。中国自2016年4月以来一直采取紧缩措施。上述措施与紧缩措施相矛盾，因此投资者感到十分困惑。

针对这些困惑，摩根士丹利首席亚洲经济学家Chetan Ahya给出了自己的答案。他认为，中国的宽松政策是防御性的，旨在维持适度的增长速度，并不是进攻性的（即加速GDP增长）。尽管如此，他还表示，“这表明其有采取行动的意愿。如果贸易紧张局势为增长带来了正面的风险，我们应该期待一种更有活力的政策回应 - 尽管它仍然是防御性的”。

以下是投资者提出的关键问题，以及摩根士丹利的回应：

（1）这些措施是否表明中国的政策立场发生了变化？

我们认为，中国近期的宽松措施旨在维持中立。我们评估政策的框架是关注广泛信贷增长，政策制定者称之为“全社会融资”。我们的首席中国经济学家Robin Xing认为，18年下半年广义信贷增长将稳定在11％左右。 在宣布这些措施之前，投资者可能认为政策制定者将保持紧缩的道路，而广泛的信贷增长将继续减速（因为自2016年4月以来信贷的年增长率为16％）。近期的宽松措施改变了这些预期，同时，也增强了政策制定者稳定信贷增长的信心。

（2）政策制定者为何采取这些措施？

宽松政策本质上是防御性的和先发制人的。我们认为政策制定者采取了宽松措施，是为了防止贸易紧张局势的潜在负面影响及其对外部需求的连锁影响，而不是对国内需求放缓的作出的反应。事实上，我们最近的工作表明，考虑到直接影响和供应链影响，最近实施的贸易措施对中国经济增长的影响为16个基点，但如果对从中国进口的所有美国产品征收10％关税，影响可能会增加到70个基点（总计5000亿美元）。

（3）他们是否牺牲了政策改革议程来保护增长？

我们认为改革议程仍然存在。自2016年以来，政策制定者一直致力于供给侧改革（削减产能过剩）和清理金融体系。我们的材料分析师Rachel Zhang和财务分析师Richard Xu表示，改革议程取得了良好的进展，目前的改善率为60-70％。我们认为金融清理仍然是焦点，因为降低存款准备金率旨在避免过度紧缩。政策制定者更注重环境保护，以此来继续实施供给侧改革。

（4）人民币将再次面临贬值的重大压力吗？

由于人们对贸易紧张局势以及中美间在货币政策上的分歧表示担忧，导致近期人民币贬值。尽管政策制定者称其旨在稳定汇率，但由于市场压力人民币持续贬值。然而，将货币近期的走势放在大环境下来看，人民币看似贬值严重，实际上已经扭转了从2月到6月中旬的升值差（即使贸易加权，人民币对其货币篮子的汇率也增加了3％， 美元升值7％）。我们认为人民币可能会回归贸易加权汇率相对稳定的制度。换句话说，如果广义贸易加权美元贬值，人民币应该升值。

摩根士丹利总结称“综上所述，考虑到中国的政策立场不会改变游戏规则，我们的战略团队仍然对发达国家（DM）和新兴国家（EM）风险资产保持谨慎”。但对中国的稳定性而言，比起贸易战或信贷增长放缓，更大的威胁可能是“美联储持续紧缩周期、贸易紧张局势升级以及其对全球增长的影响。”

换句话说，如果美国想要真正伤害到中国，只要提高利率就行了。这样做最终可能在北京引发一系列金融危机，该话题将在One River Asset Management的CIO Eric Peters的后续帖子中进一步讨论。